Рассматривая перспективы монетарной политики ФРС, попробуем
высказать свое мнение относительно влияния ставок в США на открытые
рынки: сырье, валюта, фондовые биржи.
Устранив в 2009 году проблемы дисбалансов в секторе мировых финансов
и на кредитных рынках, американские монетарные власти в ближайшее время
будут отслеживать стабильность цен в мировой экономике. Низкий уровень
инфляции в Штатах (CPI +2,1% г/г; Core CPI +1,3% г/г), на который
кивает ФРС, на самом деле таковым уже не является. Если из совокупных
показателей годовой инфляции вычесть упавшие цены на дома, то
получается, что потребительские цены показали рост на 4,5% г/г.
При этом власти США определенно стремятся с помощью низких
процентных ставок удержать оптимизм на своих фондовых биржах. Растущие
биржевые индексы создают у многих американцев ощущение богатства, что
очень важно в части поддержания оптимизма в части выхода экономики из
кризиса и повышения уровня потребительских расходов. Кстати,
проанализировав динамику фондового индекса S&P500 за март и первые
числа апреля, мы обнаружили следующий парадокс: наш мониторинг
показал, что за это время фондовый индекс имел 18 позитивных дневных
закрытий торгов, но лишь 5 акций из 500, представленных в индексе,
имели аналогичное сильное дневное закрытие. Это свидетельствует о том,
что американский рынок акций в последний месяц растет за счет плюсующих фьючерсов, иными словами хвост виляет собакой.
Традиционная разница между дисконтной и учетной ставкой составляла в
прежние годы 1%, вместо текущих 0,5%. Вероятно, повысив 18 февраля 2010
года дисконтную ставку на 0,25%, ФРС будет продолжить плавно
ужесточать монетарную политику, при этом, не трогая учетную ставку. То
есть в условиях восстановления экономики до осени 2010 года ставки
будут оставаться на крайне низких значениях, что дает стимул на
дальнейший разогрев фондовых и сырьевых рынков.
Однако слишком долго не повышать ФРС тоже не может, так как со
временем увеличивается риск развития в США японского сценария, где
внутренние проблемные активы загнали внутрь монетарной системы, что
вылилось в долгосрочную тенденцию с неясными перспективами выхода. На
примере Японии мы видим последствия дефляционной экономической модели,
когда инвестиции в бизнес падают, а объемы розничных продаж стагнируют.
К инфляционной модели ФРС сейчас также не готова. Но вместе с этим ей
нужно разгрузить со своего баланса проблемные структурированные
продукты, купленные у банков в период кризиса, а для этого нужно
продолжать поддерживать высокую стоимость биржевых и финансовых активов, сохраняя видимость активного роста экономики.
По сути, ФРС оказалось в ловушке: любые признаки восстановления
экономики должны сопровождаться ростом ставок (снижение уровня
безработицы увеличивает загрузку производственных мощностей, ведет к
подъему цен на сырье, что в итоге приводит к росту инфляции), что, в
свою очередь, поставит под угрозу устойчивость роста и стабильность
фондового рынка. Согласно данным опроса, проведенного в начале апреля,
94% инвесторов прогнозируют сохранение ставок на заседании FOMC 22
июня, и 92% полагают, что ставки не будут изменены и на заседании FOMC
10 августа.
В условиях, когда инвесторы не знают, что произойдет через месяц, самой рациональной оказывается ставка
на тренд. В этой ситуации рациональные профессионалы тоже ввязываются в
игру, поскольку в противном случае их клиенты не поймут такого
бездействия. Владельцы бизнеса тоже не любят смотреть, как доходы
проходят мимо. В результате, в период дешевых денег и оптимистичных
экономических прогнозов (об этом свидетельствует апрельский Опрос
управляющих активами, проведенный BofA Merrill Lynch) происходит
чрезмерное накопление рисков. В такой ситуации кажется, что активы
недооценены, что создает иллюзию шикарного банкета за чужой счет.
Несомненно, более раннее повышение
учетной ставки рынок расценит очень негативно. Но в целом, даже
незначительное повышение ставок ФедРезервом во второй половине года не
уронит фондовые рынки более, чем 15% ниже текущих уровней. Активные
игроки лишь снизят степень принятия риска, и бычье ралли на фондовых
биржах сменится фазой консолидации.
Мы все помним, что осенью 2008 года произошло резкое кредитное
сжатие. Банки, хеджфонды и управляющие, инвестировавшие в биржевые
активы не собственные деньги, при сильных негативных ценовых движениях
понимают, что отрицательные финансовые результаты повышают вероятность
того, что у них заберут ресурсы. Это вынуждает их продавать активы и
уходить в ликвидность. К справедливой оценке стоимости активов и к
реальной экономике этот процесс имеет мало отношения. Поэтому мы видели
2-кратное падение биржевых индексов в 2008 году. Это не выгодно ни
простым американцам, ни ФРС. Чтобы не допустить этого, монетарная
политика США, вероятно, будет ужесточаться (о дальнейшем смягчении речь
не идет) в 2010-11 годах очень осторожно и постепенно. Если спекулянты
не разогреют инфляцию издержек до неприличных уровней, то Фед может
удерживать ставки на нулевых уровнях, как минимум до начала 2011 года.
|
